потоку до обслуживания долга) составлял определенную долю значения этого коэффициента до слияния. Цель подобных положений — не допустить продажу бизнеса с использованием заемных средств, которая приводит к повышению совокупного долга компании после слияния. У заемщика, таким образом, остается меньше возможностей для продажи бизнеса.
В некоторых случаях соглашения об эмиссии требуют, чтобы заемщик предложил досрочное погашение младшего долга за счет доходов от продажи активов, которые не используются для досрочного погашения старшего долга. (От заемщика должно исходить именно «предложение», поскольку долг обычно не может погашаться досрочно без согласия кредитора.) Старшие кредиторы возражают против такого положения потому, что с их точки зрения доходы должны оставаться в деле, особенно при наличии трудностей и продаже активов для поддержания необходимой ликвидности бизнеса. Чтобы устранить это разногласие, обычно разрешают, вплоть до полного погашения старшего долга, оставить в деле ограниченную долю этих доходов.
Заемщику следует заранее выяснить стандартный формат соглашения с инвестиционным банком (это проще всего сделать на основе анализа прошлых соглашений об эмиссии). После того как вы вступите в переговоры с инвестиционным банком, вам неоднократно придется услышать о том, что он не может разместить ваши долговые обязательства без тех ограничений, которые он обычно устанавливает. Подготовьте пример другого выпуска облигаций с менее обременительными положениями. Если у вас имеются конкретные планы по продаже активов, убедитесь в том, что они не нарушают предусмотренных ограничений.
■ Долговые обязательства. Часто соглашения об эмиссии высокодоходных облигаций содержат очень жесткие ограничения на долговые обязательства. В наиболее простой форме такое ограничение предусматривает запрет на так называемый «сэндвичный долг», или «межуровневый долг», т.е. на долг, который является субординированным по отношению к старшему долгу и старшим по отношению к высокодоходным облигациям. Подобное условие оставляет эмитенту свободу увеличивать размер старшего и младшего по отношению к высокодоходным облигациям долга.

Держатели высокодоходных облигаций рассчитывают на то, что старшие кредиторы введут свои ограничения на размер старшего долга.
Ограничения могут также устанавливаться как процентная доля исходного долга или определенный размер финансовых коэффициентов. Коэффициенты и любое конкретное положение, имеющее значение для осуществления бизнес-плана, должны обсуждаться во время переговоров с кредитором. Старший кредитор заинтересован в том, чтобы заемщик имел возможность привлекать новые старшие кредиты в размере, немного превышающем остаток существующего старшего долга, для урегулирования небольших проблем и финансирования расширения.
■ Ограничение на досрочное погашение. По условиям большинства выпусков высокодоходных облигаций досрочное погашение в течение нескольких лет (обычно пяти) не допускается, а в последующем оно может производиться только в случае уплаты значительной премии. Это ограничение не является обременительным, если ограничения, касающиеся слияний и новых долговых обязательств, не слишком жесткие. Длительный период запрета на досрочное погашение устанавливается с тем, чтобы эмитент не мог избавиться от долга, кроме как через аннулирование облигаций, если ограничение становится слишком обременительным.
■ Субординирование. См. ниже раздел с заголовком «Проблемы субордини-рования».
■ Ограниченные платежи. Здесь предусматривается запрет на выплату дивидендов и иное распределение средств, а также на выкуп акций, если не выполняются определенные условия. Обычно выплаты не разрешаются до достижения определенного минимального размера собственного капитала; после этого не могут превышать определенного процента (от 25 до 50%) от нераспределенной прибыли.
Обратите на это положение особое внимание; оно может помешать выкупу компании с использованием заемных средств, если высокодоходные облигации не будут досрочно погашены. При таком выкупе от заемщика или лица, к которому переходят обязательства по соглашению об эмиссии высокодоходных облигаций, обычно требуется привлечение кредита на поглощение и выплата полученных средств акционерам целевой компании. Подобный платеж, скорее всего, попадет в разряд ограниченных, которые нельзя осуществить, если не выполняются определенные условия (а в большинстве случаев они не выполняются). Даже при выполнении всех остальных условий, касающихся слияния (в частности, по размеру собственного капитала и коэффициенту покрытия процента), данное ограничение может оказаться непреодолимым препятствием.