Главным результатом ваучерного этапа приватизации стало сосредоточение акционерной собственности в руках «инсайдеров», т.е. персонала предприятий и их управленческого ядра. В промышленности доля фирм, контролируемых инсайдерами после первого этапа приватизации (конец 1994 г. — начало 1995 г.) составляла, согласно некоторым оценкам, около 70% от общего числа прошедших через процедуру акционирования. Впоследствии ведущие реформаторы Е. Гайдар и А. Чубайс утверждали, что такой результат был связан с тем, что при доработке программы приватизации пришлось пойти на значительные компромиссы, чтобы добиться ее прохождения в Верховном Совете России в 1992 г. С этой целью в программу был включен «второй вариант привилегий для трудового коллектива», который и стал впоследствии главной моделью акционирования. По этой модели, которая автоматически оставляла контроль над предприятием у «внутренних» акционеров, прошла приватизация 75% предприятий.
Значительно более сложным представляется вопрос

о том, кто реально управлял приватизированными предприятиями, т.е. кто являлся их конечным собственником. Распределение собственности между персоналом предприятия и его руководящим ядром значительно труднее определить статистически. Ведь на первом этапе управленческое ядро, если оно стремилось к консолидации контроля, имело возможность назаконном основании, помимо 2% акций, положенных ей по условиям приватизации, покупать за деньги (по номинальной стоимости) до 10% голосующих акций. И кроме того, управляющие могли на этапе открытых торгов купить за ваучеры еще дополнительные пакеты акций. Каков был результат этих сложных перестроений на ваучерном этапе, сказать трудно. Например, в уже цитировавшемся ранее исследовании из 65% предприятий, контролируемых «инсайдерами» после первого этапа приватизации, 5% относится к числу контролируемых управляющими, а 60% — к числу контролируемых персоналом. Но в условиях, когда нет консолидированного внешнего контроля над корпорацией, взаимоотношения внутренних групп акционеров, как правило, складываются в пользу управленческого ядра. Иначе говоря, права, в том числе и права собственности, управленческого ядра намного превышают их долю в акционерном капитале. Такой результат в отношении реального контроля определяется тем обстоятельством, что акционерная собственность персонала распылена, тогда как у менеджеров она высоко концентрирована.

В условиях России позиции укоренившегося менеджмента подкрепляются еще дополнительными обстоятельствами, связанными с процессами институциональной трансформации. Во-первых, у персонала зачастую нет возможности продать на сторону свои акции, что могло бы реально угрожать позиции руководства в случае перемещения контроля к внешней инстанции. Во-вторых, персонал значительно менее информирован, чем руководство, о возможностях рыночной адаптации предприятия, поэтому склонен идти на поводу у руководства из-за боязни потерять работу.