Контрольный пакет акций
Еще одно немаловажное наблюдение, которое можно почерпнуть из практики, касается влияния размера приобретаемой доли участия на ее стоимость. Контрольный пакет акций (доля участия в капитале компании более 50%) обычно ценится выше, чем неконтрольный пакет акций (портфельные инвестиции), в соответствии с юридическими ограничениями свободы действий, предоставляемыми контрольным пакетом. Например, акционер, владеющий неконтрольным пакетом акций, как правило, не имеет права продавать соответствующие активы компании или менять размеры дивидендов или других компенсаций. Специалист по оценке бизнеса должен установить возможность применения скидки за ограничение контроля, а также определить ее величину.
Считается, что компания, чьи акции котируются на бирже, является ликвидной, поскольку ее активы можно обратить в наличные деньги за три дня. К примеру, 100 обычных акций компании British Petroleum являются ликвидными и могут быть реализованы в любой момент. Контрольный пакет акций небольшой частной компании закрытого типа обладает пониженной ликвидностью. А шансы купить или продать портфельный пакет акций закрытой акционерной компании, соответственно, еще ниже. Рекомендации по оценке венчурного капитала 2005 года говорят о том же: «Скидка за низкую ликвидность представляет собой следствие ответной потребности участников рынка в защите от риска, связанного со сложностью продажи ценных бумаг» (International Private Equity and Venture Capital Guidelines, 2005). При проведении оценки бизнеса специалист должен правильно рассчитать скидку за недостаточную ликвидность, которая будет применяться к определенной доле участия в капитале компании.
И тем не менее в настоящее время этот аргумент в значительной степени утратил свою силу. Хотя, с одной стороны, публичные рынки ценных бумаг зачастую весьма беспощадно расправлялись с компаниями с малой капитализацией, венчурныи капитал дал начало множеству закрытых акционерных компаний, некоторые из которых даже организовали частные рынки, где обращаются только их собственные акции. Сложно себе представить, чтобы, к примеру, стоимость компании Virgin Group — учитывая, что когда-то она котировалась на фондовой бирже, — могла при проведении оценки хоть сколько-нибудь пострадать от того, что ее акции больше не находятся в свободном обращении. Не стоит забывать и о принципах арбитражных операций, которые в равной мере применимы и к продаваемым/покупаемым компаниям, и к фьючерсным контрактам, и к любому другому рынку. Следующий пример поясняет действие принципов арбитража.
Предположим, у нас есть возможность сформировать портфель из акций трех открытых акционерных компаний — Альфа, Бета и Гамма, — курс акций которых составляет 5, 7 и 10 соответственно. Допустим, что котируемые инвестиционные компании не торгуют ценными бумагами ниже номинала. Если бы на сцене появились три схожие частные компании Дельта, Ипсилон и Зета с акциями стоимостью 4, 7 и 10 соответственно,задумайтесь о положении котируемой компании венчурного капитала, управляющей инвестиционным фондом. Она может купить акции Дельта по 4 и продать по 5 на публичном рынке, тут же получая прибыль в размере 20 %. На практике помешать такому шагу могут только скидка для инвестиционных фондов и/или затраты на размещение биржевой котировки. С точки зрения институционального инвестора, не существует достаточно веских причин для того, чтобы вкладывать деньги в фондовые биржи, если есть альтернативная возможность вложить их в частные ликвидные фонды, и наоборот. Арбитраж будет сбивать цену на акции компании Альфа и/или поднимать цену на акции компании Дельта до тех пор, пока они не уравняются, точно так же, как и возможность выиграть, поставив одновременно на Эль Айнауи и на Сангинетти, не могла существовать длительное время. Другими словами, можно сделать общий вывод о том, что разбежка в ценах между двумя эквивалентными компаниями, одна из которых котируется на бирже, а другая нет, представляет собой лишь временное явление. А учитывая нестабильность рынков ценных бумаг во всем мире, можно заключить, что и цены на закрытые акционерные компании точно также подвержены изменениям и колебаниям. Это мы установили эмпирическим путем. |
Основные средства. ОС.
