В первой половине 1998 г. дефицит по текущим операциям платежного баланса достиг 6 млрд долл., а на выплаты нерезидентам ушло уже свыше четверти доходов федерального бюджета. Выплаты по обслуживанию внутреннего долга почти сравнялись с чистым притоком средств в ГКО, причем начиная со второго квартала отток спекулятивного капитала из инструментов внутреннего долга превысил его приток. Даже если допустить, что правительству удалось бы добиться большей сбалансированности доходов и расходов бюджета, а также повысить собираемость налогов, обвал в августе 1998 г. был бы все равно неизбежен. Причинами обвала финансовой пирамиды стали дефицит твердой валюты и рахитичный бюджет.
Строители пирамиды ГКО пытаются объяснить ее коллапс возмущением на азиатских рынках, спровоцировавшим бегство глобальных инвесторов со всех становящихся рынков (emerging markets). Этот тезис, казалось бы, находит подтверждение в синхронном поведении глобальных портфельных инвесторов в периферийной зоне мировой экономики в 80-90-е годы. Так, взрыв спекулятивного пузыря в Мексике в декабре 1994 г. обрушил фондовые рынки практически во всех развивающихся странах безотносительно к проводимой в них экономической политике и состоянию базовых параметров экономики1. Как свидетельствуют некоторые исследования, поведение портфельных инвесторов на новых рынках подвержено «стадному инстинкту». «Горячий» капитал под влиянием необоснованной эйфории легко приходит в национальную финансовую систему и столь же легко ее покидает. Поэтому можно согласиться с тем, что потрясения в Азии сыграли роль триггера для российского обвала. Возникает, правда, вопрос о качестве экономической политики последних лет. Ведь если буквально согласиться с доводами авторов пирамиды, то получается, что проводимая политика (строго говоря, макроэкономическая политика вообще) представляет собой ненужную декорацию. Экономическая динамика целиком и полностью определяется развитием ситуации вне пределов национальной экономики.
Однако параллельный анализ динамики внутреннего долга, федерального бюджета и платежного баланса показывает, что взрыв российского долгового пузыря в 1998 г. был неизбежен при любом состоянии мировых финансов. Период спекулятивного бума и вызванного этим бумом подъема экономики оказался даже более скоротечным, чем в Латинской Америке, где сходный сценарий был раскручен в начале 90-х годов. Российский спекулятивный бум разворачивался в 1996-1997 гг. в полном отрыве от состояния фундаментальных параметров национальной экономики. Азиатский кризис лишь ускорил неминуемый обвал.