Скорректированная текущая стоимость (APV)

По какой причине показатели бета-коэффициента и стоимости капитала для компании в целом и для определенного актива могут различаться? Возможно, участник торгов приобретает компанию с другой степенью риска. Может быть, существуют выгоды от слияния за счет снижения уровня постоянных издержек в компании-покупателе и в компании-цели. Могут иметь место сделки с долговыми инструментами, например лизинговые соглашения, или соглашения о разделе риска (прежде всего это касается предприятий коммунальной сферы), или, наконец, проекты, включающие условия опционов.

Впервые теория скорректированной текущей стоимости была предложена Стюартом Майерсом из Массачусетского технологического института еще в 1974 году. Он выделил две основные категории денежных потоков: реальные денежные потоки (такие как выручка, операционные и капитальные расходы), которые имеют отношение к хозяйственной деятельности компании, и побочные эффекты, связанные с финансовой деятельностью (такие как процентный налоговый щит, финансовые субсидии, эмиссионные издержки и хеджирование). Говоря в общем, APV опирается на принцип слагаемости стоимостей. Другими словами, любой проект можно разбить на какое-то количество составных элементов, оценить каждый из них и затем суммировать результаты оценки. Каковы практические преимущества метода APV по сравнению с WACC? Если вы проводите оценку стоимости бизнеса лишь для того, чтобы узнать, каким будет значение чистой текущей стоимости, положительным или отрицательным, и при этом уже применяете надлежащим образом метод WACC, то особой разницы вы не почувствуете.

Эти два подхода при условии их правильного использования редко дают разные ответы на данный вопрос. АРУ приходит на помощь, когда необходима точность. Этот метод позволяет посредством анализа электронных таблиц разбить проблему на ряд элементов в соответствии с пожеланиями руководства. Возьмем для примера поглощение компании. Даже после заключения сделки полезно знать, какая часть стоимости обусловлена снижением затрат, а какая — операционной синергией, новыми возможностями роста или экономией за счет налогов. Или рассмотрим инвестиции в новый производственный объект. Можно заключить ряд конкретных соглашений с поставщиками оборудования, финансистами и государственными органами. Вклад каждой из сторон будет иметь свои особенности. Однако данная теория имеет ограниченное применение к технологическим компаниям и на практике сводится к полной осведомленности о субсидиях и налоговых льготах, которые могут повлиять на итоговую оценку стоимости.

Суть APV заключается в выявлении всех компонентов стоимости бизнеса и их раздельной оценке с применением «правильной» ставки дисконтирования для каждого компонента. При этом хозяйственная деятельность компании рассматривается отдельно от финансовой. В основе метода лежит принцип слагаемоcти, то есть после оценки каждого компонента они просто суммируются, и их сумма представляет собой совокупную стоимость. Каждый элемент дисконтируется по соответствующей ставке стоимости капитала с поправкой на риск, причем в расчет берется только операционный риск — в отличие от WACC, где в одной ставке дисконтирования учтены и операционный, и финансовый риски. Скорректированная приведенная стоимость равна стоимости деловых операций (стоимости бизнеса при его финансировании исключительно за счет собственного капитала) плюс стоимость всех финансовых побочных эффектов: процентного налогового щита, налоговых убытков, издержек, связанных с финансовыми трудностями, субсидий, хеджинга, эмиссии ценных бумаг и прочих затрат.