Мультипликатор «цена/выручка» (Р/S)

Раньше только венчурные инвесторы занимались оценкой компаний до того, как они приносили прибыль, однако в настоящее время данная проблема затрагивает все более широкие круги инвесторов, поскольку компании зачастую выходят на публичный рынок на самых ранних этапах развития. В финансовых отчетах этих компаний прибыль отсутствует, поэтому рынок ищет другие показатели для их оценки. Одним из наиболее распространенных методов определения стоимости акций стал мультипликатор «цена/выручка от продаж», или «цена/продажи», столь же простой в расчете, как и Р/Е. Даже компания Cisco Systems одно время оценивалась подобным образом.

Для оценки развивающихся и быстрорастущих компаний с отрицательными финансовыми результатами, как за прошлый период, так и за прогнозный, можно воспользоваться мультипликатором выручки. Методология отличается крайней простотой и прямолинейностью, но в ее основе лежат данные о ценах на сопоставимые компании и надежная информация об объемах продаж. Цену акции следует разделить на прогнозируемую выручку. Чем ниже результат, тем «дешевле» акции. Допустим, что онлайновый аукцион рано или поздно начнет зарабатывать деньги, при условии, что его валовой объем продаж постоянно растет, — это свидетельствует о том, что компания завоевывает доминирующую долю рынка на нетронутой территории наподобие Интернета. Аукциону eBay удалось в какой-то степени доказать состоятельность данной теории, хотя на каждый eBay, и если на то пошло, на каждую компанию по разработке программного обеспечения с существенным объемом продаж, но без прибыли, приходится множество неудачников.

Во многих отраслях ценовые мультипликаторы выручки устанавливаются исходя из взаимозависимости между рентабельностью продаж и мультипликатором выручки, применяемым для сопоставимых котируемых предприятий, когда в отчетах компании прибыль даже еще не фигурирует. А в некоторых случаях фирмы-разработчики также отражают в своей отчетности затраты на научные исследования и разработки в составе выручки. Поэтому мультипликатор рассчитывается на основе выручки до вычета расходов на научные исследования и разработки. В большинстве стран эти издержки списываются, и балансовая стоимость не отражает каких-либо активов научных исследований и разработок, поэтому компании с высоким уровнем издержек на научные исследования и разработки генерируют чрезмерно высокую рентабельность собственного капитала. (Этим-то и объясняется развитие методов оценки на основе дисконтированной избыточной прибыли.)
Мультипликатор «цена/выручка» можно рассматривать как произведение мультипликаторов «цена/прибыль» и «прибыль/выручка». Следовательно, он изменяется пропорционально ожидаемой марже прибыли помимо всех остальных факторов, которые влияют на мультипликатор Р/Е. Обычно компания с более высокой ожидаемой маржой должна иметь больший объем продаж, то есть можно ожидать, что у фармацевтической компании мультипликатор «цена/выручка» будет выше, чем у сети продовольственных магазинов, или что сильный бренд объясняет ожидания более высокого значения мультипликатора «цена/выручка». Мультипликатор «цена/выручка» — это одна из причин, по которым компания Compaq внешне наиболее сильно выделяется по сравнению с конкурентами. Дело в том, что его величина более чем вдвое превышает среднее значение данного мультипликатора у остальных компаний. Учитывая, что расхождения в мультипликаторах Р/Е намного скромнее, такой скачок мультипликатора «цена/выручка» можно оправдать лишь в том случае, если компания Compaq в состоянии обеспечить более высокую маржу прибыли. И от нее этого действительно ожидают. По данным Value Line, на то время прогнозируемая норма операционной прибыли Compaq была существенно выше, чем у остальных.

Сравнение мультипликаторов «цена/выручка» целесообразно только в рамках одной и той же отрасли, где рентабельность по валовой прибыли и эффективность деятельности компаний находятся приблизительно на одном уровне. Данный мультипликатор не отражает различия между компаниями в эффективности, капитальных инвестициях или перспективах развития. Применение мультипликаторов «цена/выручка» при определении рынка совсем необязательно означает, что на практике, особенно на ранних этапах развития бизнеса Старой экономики или в любой момент времени, когда продажа компании или финансирование за счет выпуска новых акций не являются приоритетом, собственники или руководители (в частности) компании не будут думать больше о прибыли, чем о выручке. Когда продажа компании или ее выход на биржу неминуемы или запланированы с самого начала, объем продаж и доля рынка могут обрести в глазах собственников и акционеров первостепенную важность, вытеснив прибыль на второе место. Это особенно справедливо для многих интернет-компаний, модели доходов которых в ряде случаев отличались небрежностью и неопределенностью, в то время как стратегия проникновения на рынок была отточена до совершенства. Нередко это заканчивалось кризисами наличности и крупными ошибками в оценках стоимости.